作者：张涓义
今日，9月金融数据终于千呼万唤始出来，9月末广义货币供应量（M2）同比增速比8月的8.2%小幅上升0.1个百分点至8.3%。9月新增社融大幅超出市场预期，高达2.21万亿元。
中信证券明明认为，本次将政府专项债纳入社融的口径调整意味着，未来财政和货币的边界可能变得越来越迷糊，这会对国内的经济周期和资产价格带来深远的影响。
但剔除统计口径调整因素，即扣除本月计入社融口径的7,389亿元专项债，2.21万亿的新增社融实际只剩1.47万亿，不仅低于Wind统计的市场预期值，也环比低于8月的1.52万亿。社融统计口径调整难掩实体经济融资疲弱的现实。
国家金融与发展实验室特聘研究员蔡浩接受路透采访时提到，在经济下行压力未见明显缓解、信用环境仍然偏紧的背景下，更多的政策组合拳仍然可期，除了货币政策和财政政策之外，监管政策也应出台配套措施，比如通过优化风险资本占用的方式强化宽信用导向，为中国经济保驾护航。
央行称，今年8月份以来，地方政府专项债券发行进度加快，对银行贷款、企业债券等有明显的接替效应。为将该接替效应返还到社会融资规模中， 自2018年9月起，将“地方政府专项债券”纳入社会融资规模统计。
联讯证券首席经济学家李奇霖分析称，央行的说法也就是：原本银行可以将这7,389亿的资金用于支持实体，但现在拿去配置了地方专项债，由地方政府去做基建或其他项目来代替非金融企业部门来支持实体经济。
但是，李奇霖认为，资金从银行给了地方政府后，究竟是否进入了实体，是否起到了提振经济的作用，这一点其实是很难去衡量的。
我们统计了今年地方政府新发的专项债类别（截止9月末），发现在1.24万亿的总规模中，有5500多亿是用于支付增加土地储备的所需费用，对基建投资与实体经济并没有形成直接的提振。
9月企业部门新增贷款7100亿元，同比多增2500亿元，主要是短贷和票据融资同比多增近1600亿元和1800亿元。企业中长期贷款9月反而同比少增800亿元。企业融资意愿依然偏弱。
未贴现银行承兑汇票规模从6月份的-3600多亿元改善到9月份的-500多亿，一方面严监管下企业的现金流状态有所恶化，采取在银行存入保证金用票据来暂时延迟大额支出的方式以进行周转，另一方面也体现出银行在政策指导下，进一步支持中小微企业融资。
但李奇霖认为，这种“萎靡-走平-改善”的非标组合对经济来说，可能并不是一个好事。虽然可以保证中小微企业获得金融支持，但票据是短期资金，是无法带来企业资本开支与投资的改善的，宽信用也没办法依靠这种短期的资金来完美实现。
受地方债密集发行影响，非金融企业债净融资较8月巨幅下降逾3,200亿，企业融资环境较8月有所恶化，这或许也是9月出现历史上最大规模的单月信用违约潮的原因。
西南证券杨业伟称，一方面，地方政府债务管控和房地产融资限制抑制了实体融资需求，另一方面，资本金不足和资管新规降低了金融机构资金可投放规模。即使央行已经连续降准、金融市场流动性持续宽松，但货币政策传导渠道并不畅，实体经济资金面依然偏紧。
9月金融机构新增人民币存款8,902亿元，同比多增4,570亿元。其中居民存款同比多增2,944亿元，非金融公司存款同比少增324亿元，财政存款同比少减499亿元，非银行业金融机构存款同比多减823亿元（反映金融去杠杠仍在继续推进中）。
居民存款同比多增近3,000亿，是M2回升的主要原因。社融中居民部门贷款和企业部门贷款中票据融资占比相对仍在高位。联讯李奇霖认为，除了很多银行在加快向零售转型和当前信用风险较高，银行主动降低风险偏好，调整资产结构外，还有一些外部因素，包括：
1）房地产销售的绝对额仍在上涨，居民加杠杆买房仍在继续；
2）由于80-90后甚至00后开始逐渐起来成为消费的主力，而他们的消费理念更为开放，更能接受信用卡等超前的借贷消费；
3）由于政府要求银行增加小微企业的信贷支持，有部分诸如个体户等小规模企业可能以个人名义向银行借款，从而被计入至居民贷款中；
4）国企央企等一些信用资质较好的企业受到中央去杠杆降低资产负债率等文件的约束，扩张动力不强；
5）房地产开发商调控仍在延续，为其新增授信空间不大，与政策方向相悖；城投平台仍受23号文、隐性债务等政策文件的约束，在实体经济中很难找到优质的信贷资产。
文章来源：华尔街见闻
